VER MÁS
MARKET DATA
<%userdata?.email%>
Editar perfil
Credencial
Salir
(Twitter)
Instagram
Facebook
LinkedIn
YouTube
TikTok
Alto contrasteFondo E y el deber fiduciario: el problema no es la pérdida, es el proceso
Por Vicente Martínez, asociado sénior del grupo corporativo y negocios de az.
Pensiones
Esta semana entran plenamente en vigor los nuevos límites de la Superintendencia de Pensiones a los derivados de las AFP, mientras avanza un proceso sancionatorio contra las siete administradoras por las pérdidas del fondo E, que cayó 10,4% real entre enero y septiembre. Más allá de cuánto se perdió, la pregunta jurídica de fondo es otra: si una estrategia que respetaba los límites puede, aun así, infringir el deber fiduciario. La respuesta es sí, y eso cambia la forma en que se debe evaluar este caso.
El marco de inversión combina reglas legales y regulatorias. El DL 3.500 fija las bases y rangos, el Banco Central determina los límites máximos de inversión en el extranjero y el Régimen de Inversión agrega requisitos de elegibilidad, límites por instrumento y emisor, reglas de cobertura cambiaria y condiciones para operar con derivados. Pero cumplir esos límites no basta. El artículo 147 del DL 3.500 exige a las administradoras cautelar una adecuada rentabilidad y seguridad de las inversiones, atendiendo exclusivamente al interés de los fondos. La NCG 340, de julio de 2025, precisó que ese deber tiene una dimensión de cuidado y otra de lealtad, y que una operación formalmente permitida puede ser incompatible con él.
¿Cómo terminó el fondo más conservador del sistema tan expuesto a las tasas de Estados Unidos? Buena parte de la explicación está en los swaps en que los fondos recibían tasa fija y pagaban tasa variable, ganando si las tasas largas estadounidenses bajaban. Estos contratos requieren poco desembolso inicial, por lo que pueden generar una sensibilidad muy alta a tasas sin consumir los límites tradicionales, que se medían por clase de activo y no por el riesgo total del portafolio. Según un análisis de Citigroup citado por Bloomberg, la exposición pasó de unos US$ 10,6 millones por punto base a inicios de 2024 a cerca de US$ 131 millones en abril de este año. Cuando las tasas subieron, posiciones que hace un año mostraban una ganancia de US$ 1.400 millones llegaron a una valorización negativa de US$ 7.700 millones.
Se ha dicho que el mecanismo de rentabilidad mínima empuja a las AFP a parecerse entre ellas, y es cierto. Pero el efecto manada explica la conducta, no la justifica. El deber fiduciario es individual: cada administradora responde por sus propias decisiones y ninguna norma la obliga a replicar una estrategia que considera riesgosa. Además, las alertas existían. La Superintendencia venía advirtiendo a las administradoras desde 2024 y el Banco Central lo hizo en sus Informes de Estabilidad Financiera del segundo semestre de 2025 y del primer semestre de 2026.
Hacia adelante, el objetivo debería ser reducir el riesgo sin provocar liquidaciones desordenadas: reducción gradual de posiciones, operaciones que compensen exposiciones, más liquidez para cubrir llamados de garantía y una medición real de la exposición agregada, con pruebas de estrés y una supervisión efectiva del directorio. Varias de estas exigencias ya existen en el papel, como las políticas de riesgo aprobadas por el directorio y el comité de inversiones, y la separación entre quienes toman riesgos y quienes los controlan. La discusión es si se aplicaron de verdad.
Si se acredita una infracción y un perjuicio indemnizable, podrá discutirse la responsabilidad de cada AFP y la reparación a los fondos. Habrá que examinar por separado el papel de cada directorio, comité, gestor y responsable de riesgos: qué información recibió, qué atribuciones tenía y cómo reaccionó ante las alertas. Una sanción a la administradora no determina automáticamente la responsabilidad personal de sus directores. Y aunque la NCG 340 rige desde julio de 2025, no creó el deber fiduciario, sino que lo especificó. Para las decisiones anteriores aplica el artículo 147, que ya exigía atender exclusivamente al interés de los fondos.
Este caso será probablemente la primera prueba seria del estándar que fijó la NCG 340. Su resultado va a definir cómo deben documentar y controlar sus decisiones los directorios y comités de inversión, y no solo en las AFP.
